Vanochtend gebeurde het. Een marktpartij vroeg ons een post in een staatsobligatie uit een Club Med land te verkopen. We belden stad en land af om een koper te vinden, maar niemand gaf thuis, ook niet in het land zelf. En het ging niet eens om een grote post. Als het niet lukt om enkele miljoenen in een normaal zeer liquide lening te verkopen, fronsen wij de wenkbrauwen. Dit zijn vege tekens. Wegwezen dus.

Het is een nieuw hoofdstuk in de poel van ellende waarin de Club-Med landen zich momenteel bevinden. Het Griekse verhaal nadert zijn noodlottige ontknoping. S&P heeft aan het einde van de middag haar rating op Grieks staatspapier verlaagd naar ‘junk’, dus niet langer kredietwaardig. De rente op tienjarige Griekse staatsobligaties is hierdoor opgelopen tot boven de 10%. Toch blijken er nog regelmatig adviezen afgegeven te worden om leningen van Griekenland of bijvoorbeeld het buitenmediterrane Ierland te kopen. Wij zouden er onze vingers niet aan branden, dan weet u alvast hoe wij daarover denken.

Er liggen namelijk twee gevaren op de loer. Allereerst dreigt er afwaardering van de bestaande schuld. In zo’n geval krijgen beleggers in plaats van 100% van de hoofdsom aan het einde van de looptijd nog maar 90%, 80%, 70%, 60% of 50% terug. Vult u zelf maar in wat u nog aanvaardbaar zou vinden. Als u (of uw adviseur) denkt dat dit nooit of te nimmer zal gebeuren, raad ik u aan wat geschiedenisboeken erop na te slaan: u zult schrikken van recente voorbeelden waar overheden hun schuld niet of slechts gedeeltelijk hebben terugbetaald. Denk dus niet dat dit u niet meer kan overkomen.

Naar een lange looptijd
Is een scenario van afwaarderingen waarschijnlijk? Wij denken van niet en gaan eerder uit van de tweede optie. En dat is looptijdverlenging. Voor een land als Griekenland zal dit inhouden dat alle leningen met een looptijd tot en met tien jaar worden herverpakt tot één lening met een looptijd van bijvoorbeeld 25 jaar. Deze lening zal dan een nieuwe, vaste coupon krijgen. Dat zal Griekenland tijd geven om haar financiële huishouding op orde krijgen. Moet u daar blij mee zijn? Nee, ook niet. Als uw financiële plan erop gebouwd is om over vier, zes of tien jaar uw geld terug te krijgen, dan zit u niet te wachten op een looptijd tot en met 2035. Ook loopt u over een lening met een langere looptijd meer renterisico, dus koersrisico. Bovendien is met een overstap naar een lange lening het basisprobleem zelf nog niet opgelost. De situatie kan in de loop der tijd nog verergeren, waarna u met onverkoopbare langlopende obligaties zit.

Het onderstaande schema is niet het handwerk van een of ander gerenommeerd onderzoeksbureau, maar van een veelschrijver op een van de vele financiële sites die het internet rijk is. Het is dus moeilijk om het wetenschappelijk gehalte ervan te duiden, maar volgens de bedenker geeft de grafiek de kans weer op een faillissement van de grootste economieën in de wereld. Daarbij heeft hij rekening gehouden met de totale schuld van de overheid en particulieren samen, ongedekte toekomstige verplichtingen, begrotingstekorten, schulden in buitenlandse valuta, en zelfs hoe men heeft kunnen omgaan met vergelijkbare crises uit het verleden.

In een recent commentaar legt Mohammed El-Erian van de obligatiegigant Pimco de vinger nog eens op de zere plek. De Griekse regering slaagt er volgens El-Erian nauwelijks in de wereld te overtuigen van de precieze omvang van haar problemen en de effectiviteit van interne maatregelen. Beleggers denken dat de groeivooruitzichten zo slecht zijn dat de regering niet voldoende belasting kan innen om aan haar toekomstige verplichtingen te voldoen. In obligatieland is dat laatste een hoofdzonde. Het verklaart ook de aarzeling van geldschieters als Duitsland, een land dat duidelijk niet staat te trappelen om de rekening te betalen van het jarenlange Griekse potverteren. Ondertussen neemt het pessimisme toe over het welslagen van de reddingsoperatie door het IMF en de EU.

Het probleem zit voor de markt als geheel veel dieper, aldus El-Erian. Hij wijst op een veel groter, en historisch onbekend fenomeen. Namelijk dat van een gelijktijdig en grootschalig verstoorde balans van veel industrielanden. Een onbekend risico. “Dus veiligheidsriemen vast!” zo eindigt de Pimco-strateeg zijn betoog.

Kwaliteit cruciaal
Wij hebben het al vaker gezegd. De kwaliteit van de debiteur is de komende jaren cruciaal. Dat was altijd al zo, maar de noodzaak ervan is dit jaar alleen maar toegenomen. Als je nu als belegger kan kiezen voor een hoge rentevergoeding van een twijfelachtige debiteur of voor een veel lagere vergoeding maar dan wel van een veilige schuldenaar, kan wat ons betreft de keus snel en gemakkelijk worden gemaakt. En dat is kiezen voor de veilige schuldenaar. Je koopt immers niets voor een hoge rentevergoeding wanneer aan de andere kant grote happen uit je ingezette vermogen worden genomen. De gretigheid waarmee men zich hier en daar toch nog op Ierse, Griekse en Portugese obligaties stort, doet vermoeden dat niet iedereen van dit feit doordrongen is.

Emissiekalender
Een overzicht van recente emissies vindt u op onze emissiekalender.