Het wel en wee van de ratingbureaus is in deze kolommen al eerder aan bod gekomen. Dit maal nemen we u mee naar twee bijzondere gevallen uit de praktijk. Bijzonder, mede dankzij het predikaat van de OK-Score, uitgedokterd door het enige Nederlandse bureau dat vergelijkbare kredietbeoordelingen verzorgt.

Het gaat om het OK-Rating Institute, dat geleid wordt door Willem Okkerse. In een op 9 februari op dft.nl geplaatst interview http://www.telegraaf.nl/dft/5995115/__OK-score_tegenhanger_SP_en_Moodys__.html doet Okkerse de werking van zijn systeem uit de doeken. In het artikel wordt ook vermeld dat ons kantoor samenwerkt met dit bureau, zodat u zou kunnen stellen dat deze column gekleurd is. De uitkomsten van de twee analyses zijn echter dermate opmerkelijk dat we de uitkomsten van de OK-analyse graag met de wereld willen delen. Helaas moeten we omwille van zorgplicht, klantbescherming en mogelijk kopieergedrag de namen en de precieze modaliteiten achterwege laten. Het maakt het verhaal er niet minder smeuïg om.

OK kwam veel hoger uit
In het eerste verhaal ging het om een bedrijfslening met een resterende looptijd van drie jaar en een rendement van 10%. Dat is in deze tijd een rendement om van te watertanden. Het probleem was alleen dat de onderneming in dermate zwaar weer was terechtgekomen dat de kredietbeoordelaar Standard & Poors (S&P) de lening van een D-rating voorzien had. Dat houdt volgens hun toelichting in dat een faillissement zo goed als onafwendbaar is.

Wat S&P nog niet had gezien was dat er de afgelopen maanden hard gewerkt werd aan een forse herstructurering. Schuldafbouw aan de ene kant en een forse versterking van het eigen vermogen aan de andere kant. Die ommezwaai zette het bedrijf in een totaal ander, positief daglicht. Tenminste, dat vermoedden we. Om daarover zekerheid te krijgen, hebben we de hulp van Okkerse ingeroepen. Hij gaat als volgt te werk. Op basis van louter bekend cijfermateriaal uit de jaarrekening kan het OK-Rating Institute een zogenaamde OK-Score geven. Een OK-Score van 1 is de beste (zeg maar AAA), een OK-Score 10 is het slechtste (zeg maar D). Zie de onderstaande tabel.

(Toelichting tabel: Het groene gebied is voor zowel S&P als de OK-Score kredietwaardig, het rode voor beide niet kredietwaardig. Het oranje gebied bij de OK-Score is niet-kredietwaardig voor aandelen, wel kredietwaardig voor obligaties.)

Enkele dagen later kwam het opmerkelijke antwoord van Okkerse. Geheel in tegenspraak met de D-rating van S&P gaf Okkerse het bedrijf een OK-Score van 3, hetgeen overeenkomt met een A-rating. Dat was voor ons het moment om onze slag te slaan. Als je een voorsprong kunt boeken op de rest van de ‘markt’ en een jaarlijks rendement van 10% op een driejarige looptijd kunt binnenharken, zitten wij aan het voortouw. En met het keurmerk van de OK-Score voegen we een extra veiligheidsklep aan onze eigen analyse toe.

Kat in de zak
Het omgekeerde hebben we inmiddels ook mogen beleven. Wat in onze optiek een kansrijke kandidaat leek, bleek na analyse door Okkerse een potentiële kat in de zak. Natuurlijk breng je daarmee je eigen feilen aan het licht, maar ook al is zelfreflectie niet de sterkste kant van ons vak, als we daarmee aan schadebeperking kunnen doen, zullen we dat niet nalaten  –  onze clientèle is ons er dankbaar voor.

Dus verder met het tweede verhaal. In dit geval ging het om een bedrijf dat we maar XYZ noemen. Nog niet zo heel lang geleden kwam dat bedrijf met een nieuwe lening naar de markt. Ofschoon XYZ nog maar vijftien jaar een notering aan de beurs heeft, is de onderneming al bijna zeventig jaar oud. Dus niet bepaald een start-up. Het bedrijf heeft (nog) geen rating van een van de drie grote ratingbureaus. Nu komen we dat wel vaker tegen; zie bijvoorbeeld Heineken en Frankfurt Airport, die we in het verleden al ten tonele hebben gevoerd. Wat ons bij XYZ positief stemde, waren de overige variabelen: de historie en de gestage winstgroei van het bedrijf, en de looptijd en rentevergoeding van de lening. Het was duidelijk, dit was een mogelijke kandidaat. 

Maar ook dit keer hebben we voorzichtigheidshalve het bedrijf door de filters van het OK-Rating Institute laten halen. Nog geen vierentwintig uur later kregen we de schrikbarende conclusie onder ogen. Al in 2006 had dit bedrijf een OK-Score van 9 (= zeer slecht) om in de jaren 2007 tot en met 2009 zelfs de allerlaagste score van 10 te ontvangen. Deze score houdt in dat als er de komende jaren niet wordt ingegrepen, XYZ in de afgrond glijdt.

Okkerse voorziet zijn scores altijd van een toelichting. Daaruit bleek dat de cijfers in de jaarrekening met kunst- en vliegwerk overeind werden gehouden. Volgens XYZ was er de afgelopen vier jaar winst gemaakt, maar uit de analyse van Okkerse bleek dat er al die jaren met verlies was gedraaid. Vanzelf raadde Okkerse af om ook maar een cent in deze lening te steken. Gewaarschuwd door dit advies hebben we deze lucratieve kelk maar aan ons voorbij laten gaan. Beter ten halve gekeerd, dan ten hele gedwaald, zullen we maar zeggen. Het ‘leergeld’ maakten we met plezier over aan het Institute, want er wordt gewoon voor de dienst betaald. Graag zelfs.

Het hoeft geen betoog wat een Institute als dat van Willem Okkerse voor de financiële wereld zou kunnen betekenen. Niet alleen worden ‘slechte’ leningen geüpgrade tot een kredietwaardige investering, ook worden ogenschijnlijk goede investeringen voorzien van een ‘niet doen’-advies. In het verleden zijn bedrijven als Daf en Fokker tijdig door de OK-Score geïdentificeerd als kandidaten voor een naderend bankroet. Beleggers hadden tijdig kunnen uitstappen en enorme verliezen kunnen voorkomen. En we kunnen er nog een schepje bovenop doen. Gevallen van gerommel met de boeken als bij Ahold en Parmalat zijn al in een vroegtijdig stadium door het OK-Rating Institute aan het licht gebracht. Je zal het maar geweten hebben.

Lang vooruit waarschuwen
De algemene kritiek op de conventionele ratingbureaus is dat een waarschwuing in veel gevallen als mosterd na de maaltijd komt. De OK-Score signaleert ruim van tevoren (meestal al twee jaar) wanneer er zwaar weer op komst is. Of, en dat leert het eerste voorbeeld, wanneer er duidelijke opklaringen op komst zijn. Dat is precies wat een belegger nodig heeft. Om deze ‘reclamefolder’ maar in stijl af te sluiten: wij maken sinds enkele weken dankbaar gebruik van de diensten van Okkerse. Het heeft in korte tijd al bijzondere resultaten opgeleverd, zowel ten goede als ten kwade. De cliënt is gelukkig in beide gevallen de lachende derde.

Emissiekalender
Eén in het oog springende naam, deze week. Softwareleverancier SAP kwam voor het eerst naar de kapitaalmarkt met meteen maar een dubbele tranche, een vier- en een zevenjarige deal. Nu heeft SAP een balans als een klok en dat was merkbaar in de rentevergoeding. Op de vierjaars betaalt SAP 2,5%, op de zevenjaars 3,5%. Dat lijken ons geen rendementen om direct warm voor te lopen, maar de markt dacht daar anders over. Mede door de kleinste handelshoeveelheid op 1.000 euro te zetten, zette SAP het loket ook voor particulieren wagenwijd open. In het emissieboek werd op de twee tranches van elk 500 mln voor meer dan 10 miljard ingeschreven. Voor oudere leningen kunt u terecht op onze emissiekalender.